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民營企業支持政策持續推進 優質民企信用偏好有望得到一定修復
2019-03-27 00:00:00      中國經濟導報


康正宇

    2018年,國民經濟運行保持在合理區間,呈現出總體平穩、穩中有進態勢。但是,經濟發展“穩中有變、變中有憂”。2018年民營企業基本面整體呈惡化趨勢,信用風險明顯上升。
    隨著宏觀經濟形勢逐漸惡化以及債券違約事件頻發,2018年下半年開始,針對民營企業的利好政策陸續出臺,民營企業融資環境得到一定改善。進入2019年,隨著民營企業支持政策持續推進和逐漸落地,民企債券融資環境繼續改善,優質民營企業信用偏好得到一定修復,但低信用資質民企風險偏好仍然較低。
    
2018年民企債發行上升,高級別發行人成本優勢明顯

    2018年,民營企業共發行債券1194支,累計發行規模為9831.42億元,相比2017年的發行數量和規模分別上升5.38%和12.08%。
    ——民營企業債券發行數量和規模均有所上升,各品種比例較為均衡。就2018年各月發行情況來看,上半年民營企業債券發行規模波動較大,下半年呈逐漸上升態勢。其中,3月份民企發債數量和規模均達到全年峰值,但隨著民營企業債券違約事件集中爆發,5~7月民營企業債券發行受到顯著影響。下半年監管層和各地方政府出臺多項舉措支持民營企業融資,使得民企發債情況有所好轉。11、12月民企發債規模均超過千億元,扶持政策初見成效。按品種分類來看,2018年民營企業發行銀行間市場債券(中期票據、短期融資券、超短期融資券和定向工具)712支,占比59.63%,發行交易所債券(公司債、私募債、可轉債)475支,占比39.78%,發行國家發展改革委企業債7支,占比0.59%。而在2017年,民營企業發行的銀行間市場債券數量占比為63.46%。由此可見,盡管市場份額較2017年有所下降,銀行間市場品種仍然是民企發行人重要融資工具。
    ——多數月份呈現凈融資為負,四季度凈融資轉正。從凈融資規模來看,2018年民企債券總發行規模9831.42億元,總償還規模9233.39億元,全年融資表現為凈發行598.03億元,較2017年同期的凈發行2025.37億元下降70.47%。這主要是由于2018年到期債券償還規模同比上升36.87%,同時新發行債券受到阻力所致。2019年,到期債券規模進一步擴大,民營企業面臨更大的資金壓力。
    ——東南沿海地區仍然是民營企業發債的重點地區,但有約一半省份發行規模減少。2018年,民企債券的發行人分布于30個省、市及自治區。從發行規模看,東南沿海地區發行規模較大。相比2017年,2018年共有16個地區的民營企業發債規模有所增長,其中廣東省規模增長993.96億元排名第一,規模增長100億元以上的地區還有福建省和重慶市。同時,14個地區的民營企業發債規模同比減少,其中湖南省減少426.40億元,浙江省減少234.34億元,其余12個地區減幅在100億元以內。
    ——信用級別重心上移,AA及以下級別發行人發債難度加大。2018年,民企發行人主要集中在AA、AA+和AAA三個級別。其中,AA+級別主體的發債數量最多,達到514支,占比43.2%;AAA級別主體的發債規模最大,達到4087.37億元,占比41.6%。2018年,市場更加青睞主體級別AA+和AAA的高級別發行人,而主體級別AA及以下的發行人發債數量和規模均大幅減少,信用重心上移幅度較大。
    ——民企債券票面利率較2017年整體上行,高級別發行人成本優勢明顯。2018年發行的無增信民企債券的成本區間為2.70%~9.00%,平均發行利率為6.44%,較2017年平均利率上行38BP。對不同主體級別發行人進行分類統計可見,各主體級別發行人發債成本均有所上升,發行利差均有一定程度的擴大。同時,從不同級別發行人發債成本增幅來看,AAA級發行人平均發行利率上行21.63BP,明顯優于AA級發行人的79.12BP和AA+級發行人的80.01BP。這說明在2018年“去杠桿、控風險”的政策環境和整體下行的宏觀經濟環境下,AAA級發行人受到的沖擊較小。對不同債項級別民企債券的分類統計同樣可以看出,市場對AAA級債券的認可度較高。
    ——民企債券短期限品種占比較高,發行期限趨向短期化。2018年發行的民企債券的發行期限以中短期為主,期限主要集中在3年及3年以下,7年及以上的長期限債券數量極少。從平均發行期限角度看,2018年發行的各品種民企債券加權平均期限均較2017年有不同程度的縮短。2018年,民企違約事件頻發,經營情況整體惡化,多方面因素導致市場避險情緒上升,投資人更傾向于短期限產品,進而導致民企債券短期化。
    
風險集中于中低級別主體,并向上市公司蔓延

    2018年,民營企業違約信用債共有99支,違約金額規模760.67億元,涉及35家民企發行人。2014~2018年,共有179支民企債券發生違約,違約金額1165.09億元。2018年全年的違約民企債券數量和金額均超過了2014~2017年的總和,達到歷史高峰。總體來看,信用風險主要集中于資質相對較差的中低級別發行主體,并呈現向整體資質較好的上市公司蔓延。
    盡管多項支持政策已經出臺、紓困資金逐步到位,民營企業債券違約依然處于高位。2019年以來,已有17個民企發行人發生實質性違約,涉及債券21支,余額150.31億元,較2018年同期分別上漲250.00%和305.80%。17個民企違約主體中,發行時無評級主體1個,占比5.88%;AA-及AA級別主體12個,占比70.59%;AA+以上級別主體4個,占比8.57%。從2019年新增違約主體來看,共6家民營企業在2019年首次違約,其中2個初始主體評級為AA+級、3個初始主體評級為AA級、1個無初始評級,這說明中低等級民營企業仍是違約風險的“重災區”。

2019年到期規模將進一步增長

    2019年,國家對民企的扶持力度進一步加大。1月份,多省市針對民營企業和小微企業提供了稅收優惠、成本改革以及直接或間接資金支持等幫助。2月份,國務院印發6號文《關于有效發揮政府性融資擔保基金作用切實支持小微企業和“三農”發展的指導意見》,要求政府性融資擔保機構聚焦小微企業和“三農”融資擔保業務;并印發《關于加強金融服務民營企業的若干意見》(以下簡稱“《意見》”)以減緩民營企業融資難、融資貴問題;銀保監會發布了《關于進一步加強金融服務民營企業有關工作的通知》(以下簡稱“《通知》”),《通知》高度凝練《意見》指導思想,從持續優化金融服務體系、有效開展民營企業授信業務、提升民營企業信貸服務效率等多個方面對《意見》提出23條細化措施;深圳“四個千億”支持民企發債專項計劃啟動,第一步將為100家以上深圳民營企業提供500億元以上債券融資支持。結合2018年下半年以來監管層和各地方政府的多項舉措,可以預見,2019年內民營企業發行人將面臨整體上更為寬松的政策環境,以行業龍頭、高新技術企業為代表的優質民營企業將得到重點扶持,對于民營企業來說,2019年將是機遇與挑戰并存的一年。
    在一系列扶持政策的推動下,民營企業債券一級市場已經開始回暖。從2019年1~2月民企債券發行表現來看,融資成本下降,平均認購倍數上升,且在成本整體下降的情況下,主體級別越高,成本降低幅度越大。
    對民企債券全場認購倍數進行分析可見,2019年1~2月發行的民企債券平均認購倍數為1.64倍,高于2018年平均認購倍數1.33倍。而對各主體級別發行人分類可知,AA、AA+和AAA級別發行人的平均認購倍數均有所增加。民企債券發行成本的下降和認購倍數的提升均證明一級市場呈現回暖趨勢。
    盡管民營企業一級市場整體有所回暖,但是應當注意到高級別發行人和低級別發行人的融資環境正在進一步分化。2019年1~2月,民營企業債券發行規模1350.62億元,較2018年同期增加29.4%,但2019年1~2月新增的民營企業債券集中于AAA級,高等級民企債與低等級民企債分化嚴重。AAA級主體發行債券和無主體評級但債項評級為AAA級的債券發行規模共733.82億元,占比54.3%,與2018年同期相比,進一步擴大了19.6%;低等級債券的發行規模占比14.1%,與2018年同期相比,下降了8.8%。這也說明市場對低級別民營企業風險偏好仍然較低。
    在不考慮年內新發行并到期的短期融資券的情況下,2019年全年民企債券到期(包含提前還款)1179支,規模共計8469.41億元,已接近2018年到期規模9233.39億元。在年內超短融發行維持上年規模的前提下,2019年全年到期債券規模將進一步增長并超過2018年規模。除此之外,回售日期在2019年的債券有479支,涉及債券余額3016.97億元。如投資人決定啟動回售,將增加債務人的償債壓力。從各月到期規模來看,2019年下半年民企債券到期規模較大,8月、9月和10月到期規模均超過800億元,預計將造成一定資金周轉壓力。
    從到期債券的主體和債項級別分布來看,2019年到期債券仍存在較大的違約風險。從主體級別看,2019年到期的1179支債券中,497支債券的發行主體級別在AA及AA以下,占比達42.15%。其中部分發行人主體級別低于AA是由于已經發生違約導致級別下調,后續違約風險極大。從債項級別看,在不考慮無評級債券的情況下,AA級到期債券數量391支,數量占比高達53.78%,也存在較大風險。綜合來看,在民營企業基本面沒有大幅度改善的情況下,2019年民營企業違約風險仍需要重點防范。
    (作者系中證鵬元分析師)

【期號:3435】【版面:03】【作者:康正宇】打印本頁
 
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